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世上只有贝塔好,没贝塔的阿尔法像根草?

admin 财经 2022-09-27 19:16:23 6 0

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一、贝塔与阿尔法


星球上有同学提问:立讯从公布二季报跳空高开后,一直阴跌。从大逻辑上战略很清楚,业绩也是重回高增长向上趋势。想加仓,但不知道短线市场在担忧什么?


其实答案也很简单,现在市场上的个股可分为两种,有妈的和没妈的……不,有贝塔的和没贝塔的,而立讯现在就是没有贝塔的


先解释一下贝塔和阿尔法。


这是一组相对的概念,意义并不唯一,这里用来表示公司与行业的关系,贝塔代表行业涨幅,阿尔法代表个股超过行业的涨幅。


个股与板块的关系,就像一个人在一列列车中奔跑一样,如果列车停了甚至倒退,那你跑得再快也没有用。


消费电子受需求萎缩、创新不足、库存高企等多个因素叠加,处于下行周期。虽然立讯已经分布了三季报预报,今年的业绩确定性很高,可这只是个股的阿尔法强,无奈整个行业下行杀估值,它能够横盘不创新低,归功于长线抄底资金的对冲,已经是自身阿尔法强的表现了。


大部分人之所以知道立讯,也是因为这是2018-2020年的两年10倍的大牛股,而那时,它正是叠加了AirPods的板块贝塔的阿尔法。


而立讯今年七月份的那一波上涨,交易的是二季报超预期和苹果新机发布,所以总体上不是很强,进来的资金也是博一个中短线收益,发布会之前就撤了,加上苹果新机在华销售一般,自然股价就回落。


很多人用失败的血泪总结出一个经验:千万不要到向下的贝塔里去找向上的阿尔法。没有贝塔的强阿尔法公司,股价更多在财报公布前后表现得比较好,其他时候很容易被杀估值,所以说股价“像根草”,随风飘啊飘。


反过来说,有贝塔的阿尔法就像个宝,投进贝塔的怀抱,幸福享不了……


2020年以来的这三年,从机构抱团到全民赛道,都是追求强贝塔的结果,以至于很多人现在只看几个赛道的公司,资金在几个赛道中“内循环”,其他公司一律删除自选股。


评价一个现象的对错在投资的战场上毫无意义,我今天想讨论的问题是:


强贝塔真的更容易赚钱吗?


弱贝塔的阿尔法真的像根草吗?


二、贝塔收益的三大来源


个股涨了10%,板块涨了8%,贝塔是8%,代表其中8%的收益是板块上涨带来的,阿尔法就是2%,代表你选股的收益。


在研究行业配置时,这可以用于分析账户的收益归因:


如果阿尔法为正,说明你擅长挖掘个股阿尔法,赚钱主要靠研究能力,这是一项长期而稳定的收益;


如果阿尔法为负,说明你主要赚的是行业贝塔,选股反而拖累了业绩,那就有点问题了,因为贝塔收益来源比较复杂,并不完全代表个人能力。


通过贝塔赚到的钱由三部分构成:


第一部分:板块本身的高速成长


能够出贝塔的板块或行业,其整体业绩增速一般都高于其他板块,这是贝塔收益的基础。


第二部分:流动性溢价


贝塔收益并不完全是EPS增长驱动,一般都有估值的上升,属于高关注度带来的流动性溢价


在总体资金不变或增长的情况下,景气或确定性高的板块越少,资金对其的追逐就越猛烈,集万千宠爱于一身,最后形成机构抱团或赛道股投资,由这个原因形成的涨幅,就是流动性溢价。


从2020年开始,连续三年都出现了明显的机构抱团或赛道股的现象,因为这三年的经济环境大部分时候都处于不正常的状态,只有少数板块增速特别亮点。


第三部分:确定性溢价


有人给你推荐了一家公司,理由是业绩未来两年有50%以上的高增长,你一看是新能源相关业务,首先就信了三分;但如果是医药股,你首先想到的是这玩意儿会不会被集采,增速先打了对折;如果是建材股,你首先想到的是房地产还要下行多久,有没有烂账,估值先打个六折——前者就是行业贝塔带来的确定性溢价。


很多人可能觉得,不管阿尔法的钱还是贝塔的钱,都是凭本事赚钱,为什么要做这种区分?


因为确定性溢价并不是公司的确定性,而是行业的确定性,公司的确定性,来源于管理能力、治理结构、经营壁垒,是可持续的,而赛道行业的确定性,是需求爆发带来的,没有持续性。


流动性溢价也是如此,投资者不可能永远关注某一个行业,流动性溢价终究是镜花水月,难以久留。


这两种溢价赚到的钱,本质上是击鼓传花,最终是由下一家承担的,都是属于博弈的钱。


所以,关于贝塔收益,我的看法是这样的:


如果你在板块贝塔刚刚形成,没有形成共识没有溢价时,通过分析行业供需、政策走向、周期特点,认定某行业将有贝塔行情,那跟赚阿尔法是一样的;


但如果你是在市场上都看好这个行业之后,再去追求这种贝塔的确定性,那么你实际上是在赌贝塔溢价在你卖出前,暂时不会消失。


很多人认为,只要保持高增速,估值就不重要,贝塔就会一直存在,股价就跌不下来,这正是资金抱团赛道股的核心理论。


实际上,贝塔的钱并不好赚。


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三、贝塔的钱不好赚


有对历史数据的回测表明,板块利润增速超过30%时,年度涨幅都是前列的,这也是很多人认为贝塔行情不需要看估值的原因。


但回测成立的策略,不代表交易上也可以把握,最重要的是它是否有先导指标;事实上,大部分贝塔行情的消失都先于行业增速的下降,当然也有滞后的,所以贝塔行情并不存在稳定的交易胜率


这一轮半导体周期见顶是在今年年初,但贝塔行情早在去年7月就见顶,此时已经普遍下跌了30~50%;CXO的行业增速见顶是今年二季度,但板块的贝塔行情见顶是去年6月,此时已经普遍腰斩。


而2020年的消费股贝塔则相反,消费品高频数据三季度已经出现拐点,板块贝塔行情却在公募基金的超发背景下进入主升浪,一直到春节后才结束。


板块基本面与贝塔行情的脱节,原因是A股长期流动性过剩,底部与顶部都是由博弈资金主导有关,所以它提前见顶的时间也不确定。


有研究实力的大机构,可以设计一些有先导意义的高频数据,通过交叉分析,预测行业拐点,但绝大部分散户做不到。


此外,一致性预期的强贝塔行业,就算年度涨幅居前,可其中大部分成交量都堆在高位,追涨行为很容易“赚指数亏账户”。


再加上散户信息滞后,行情开头的钱赚不到,鱼尾的钱会吐掉,只有那种持续两年以上的贝塔,类似新能源行情,才容易赚钱。但回顾A股,近二十年至少一半以上的年份都缺乏这种持续性的板块贝塔。


所以说,想要稳定提高收益,还是要靠阿尔法。


四、追逐阿尔法的能力


强贝塔的行情随时可能结束,为了弥补这种不确定性,投资高手的方法是,在强贝塔之上寻找阿尔法,就是开头说到的,不要在向下的贝塔的方向上寻找阿尔法。


一个典型“贝塔+阿尔法”的双重要求,包括:


1. 出身于或正在“投靠”有贝塔的板块;


2. 自己有阿尔法。


贝塔是中线投资的前提,阿尔法是中线投资的灵魂,中线阿尔法包括但不限于:


1. 热点板块内估值落后的标的,等待不确定性落地;


2. 有大订单和新业务且没有体现在股价上,等待后知后觉的资金挖掘;


3. 极具想象空间但确定性一般的新出强逻辑;


4. 预期本季财报业绩会超预期;


……


这里我们发现,贝塔之上的阿尔法与我们平时说的长线投资的阿尔法,无论是研究方法还是对资源的要求,差异都很大。


中线阿尔法,要么是预期差驱动,包括板块内的相对性价比、业绩预期差,要么是事件驱动,包括经营上的催化剂事件、情绪性的股价激励事件、上市公司的重大经营事件,等等。


而长线阿尔法还是传统的行业空间分析,竞争格局分析,战略管理分析,等等。


前者更侧重于边际分析与定量分析,要求有强大的产业链跟踪能力;后者更侧重于总量分析和定性分析,要求有可靠的分析框架和对企业价值的洞察。


所以,中线阿尔法并不是真正的阿尔法,本质只是贝塔的波动,无论是预期差,还是事件,都是博弈,赚的都是其他人亏的钱。


当然,有人要说了,贝塔的钱虽然不好赚,可总比没有贝塔的板块钱好赚吧。


问题在于,没有贝塔的阿尔法,真的像根草吗?


五、没有贝塔的阿尔法也是个宝


2020年的贝塔是高确定性的蓝筹龙头和消费白马,绩优小票个个都成了没贝塔的阿尔法,很多业绩高速,股价却往死里跌,特别是下半年。


可是,如果没有这一段没贝塔的悲惨时光,哪有2021年到现在为期两年的小市值公司的贝塔风光?


没有贝塔的阿尔法,对于长线投资者而言,无疑是捡到宝了。


相反,新能源公司的中报一出来,财务数据个个喜气洋洋,但这都是行业贝塔带来的,其风光的背后,订单外溢、资本追捧、新玩家进入、技术扩散、壁垒消除、库存虚高,必然会带来竞争格局的恶化和龙头地位的下降,越是头部企业,其长期确定性反而越是下降。


锂电池中游材料,板块仍然是高增速,但今年一直在杀估值,去年的全民扩产已经让贝塔率先消失了。


投资方法也是有周期的,用的人多了,大概率是在往周期顶部走,离未来失灵的日子也就越来越近了。


大级别的反转总有一些提前预警的行情,比如今年1-4月份,“风光储锂”只是高频数据稍稍不及预期,就纷纷从赛道股变成那段时间最惨的板块,最后虽然是个“假摔”,但也可以看成是未来板块崩溃行情的预演。


很多人认为,新能源是十年大趋势,只要牢牢抱团不放松,赚钱是肯定的,可老股民应该还记得,类似的说法在2009年的有色、2014年-2015年的TMT,20年的龙头白马中,也都出现过。


一路持有贝塔的板块,体验感很好,但投资永远是困难的,追求持有体验无非是把困难放在日后,累积成灾难。


如果到了不研究不跟踪,看准一个方向加杠杆干就能躺赢的时候,这种贝塔才是十分危险的。如果你习惯了追着贝塔赚钱,结果很可能你都不知道自己的阿尔法到底是亏是赚,到了板块贝塔逆转,大概率会把自己贝塔的钱也全部亏掉。


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